MARKTMISSBRAUCHSVERORDNUNG (MMVO / MAR)

 


Veröffentlichungspflicht eines Auktionators

Eine Sonderform der M&A-Transaktion stellt die Auktion eines Unternehmens dar. Dabei wird über den Verkauf nicht bilateral verhandelt, sondern die Zielgesellschaft multilateral angeboten. Dadurch klaffen insbesondere die Entstehungszeitpunkte korrespondierender Insiderinformationen bei den einzelnen Beteiligten erheblich auseinander. Eine Beurteilung der Ad-hoc-Pflicht erfolgt erneut nach Personen unterteilt.

Bei Auktionen wird die Transaktion zwangsläufig durch die veräußernde Gesellschaft angestoßen. Diese macht die ersten Schritte, indem sie die Auktion des Unternehmensteils vorbereitet und potentiellen Vertragspartnern einen Platz unter den Bietern einräumt. Da es bei der Versteigerung nur nachrangig um die Person des Erwerbers geht, sondern primär das Geschäft selbst und vor allem dessen Erlös im Vordergrund steht, kann es in dieser Veräußerungsform schon früher zu Insiderinformationen kommen; sobald es mehrere zahlungswillige Interessenten gibt, sollte der Veräußerer seinen Unternehmensteil relativ sicher abstoßen können.


Verkaufsentschluss

Die Veräußerungsentscheidung genügt einer Insiderinformation und damit einer Veröffentlichungspflicht jedoch nicht.

Der Beschluss zur Auktion des Zielunternehmens ist als solcher noch nicht spezifisch genug. Zwar kann der Gesellschaftsinhaber fest zur Abstoßung an einen beliebigen Interessenten entschlossen sein, allerdings wird er dennoch Wert darauf legen einen entsprechenden Erlös aus dem Geschäft zu erzielen. Der Verkauf ist somit noch zu unwahrscheinlich und weist definitiv keine Kursrelevanz auf.

KRAMMER JAHN-PRAXISHINWEIS: Daran ändert sich auch nichts, wenn bereits umfassende Vorbereitungshandlungen, wie die Beschäftigung von Beratern, getroffen werden; diese machen den Verkauf nicht wahrscheinlicher.


Versand des Information Memorandum

Durch das Verschicken des Information Memorandums wird die keine Ad-hoc-Publikation notwendig.

Mit dem Information Memorandum teilt der Auktionswillige seine Veräußerungsabsicht den potentiellen Interessenten mit und informiert diese über das Geschäftsfeld sowie die rechtliche und finanzielle Lage des Versteigerungsobjekts. Er manifestiert seinen Willen diesen Unternehmensteil abzustoßen, wahrscheinlicher wird eine erfolgreiche Transaktion dadurch allerdings nicht. Dafür wäre zumindest Feedback von den Memorandums-Adressaten erforderlich.


Indicative Offer

Sofern eine ausreichende Zahl an zufriedenstellenden Geboten abgegeben wurden, entsteht beim Auktionator eine publikationspflichtige Insiderinformation. Von dieser kann er sich jedoch selbst befreien, um den Fortgang der Transaktion nicht zu gefährden (Muster für einen Befreiungsbeschluss).

Mit der rechtlich unverbindlichen Indicative Bid zeigen die interessierten Adressaten des Information Memorandums ihre Erwerbsabsicht an und legen ihre Entwicklungsideen zur Transaktion sowie den groben Rahmen ihrer Kaufpreisvorstellung dar. Sind hier mehrere viel versprechende Angebote eingegangen, so kann der Auktionator zu einem ausgewählten Kreis in Verhandlungen treten. Die Wahrscheinlichkeit, dass er an einen dieser Interessenten seinen Unternehmensteil absetzen kann, hat somit die 50%-Marke überschritten, sodass eine Insiderinformation entstanden ist. Da durch die Veröffentlichung der Preis steigen würde und die Bieter abschreckt werden könnten, ist ein Aufschub der Veröffentlichung gerechtfertigt. 

KRAMMER JAHN-PRAXISHINWEIS: Der Beschluss über die Selbstbefreiung ist ausführlich zu dokumentieren, um später den Nachweis vor der BaFin führen zu können, dass der Aufschub zulässig war.


Due Diligence 

Weder die Ermöglichung noch der Abschluss einer Due Diligence stellt für den Veräußerer eine veröffentlichungspflichtige Insiderinformation dar.

Durch die Gestattung der Überprüfung des Auktionsobjekts haben zwar die Bieter die Möglichkeit ihr weiteres Interesse sowie ihre Gebote zu sondieren, Aufschlüsse über das Zustandekommen der Transaktion gibt dies allerdings nicht. Auch der Abschluss der Due Diligence stellt keine weitere ad-hoc-pflichtige Tatsache dar, da bereits absehbar war, dass zumindest einige Bieter an ihrem Gebotsentschluss festhalten werden. Es liegt daher keine neue Insiderinformation vor.


Binding Offer

Mit den Binding Offers aktualisiert sich die Insiderinformation in Bezug auf die Auktion. Ihre Veröffentlichung kann jedoch weiterhin aufgeschoben werden.

Durch die bindenden und konkreten Kaufpreisgebote wird die Transaktion  beim Auktionator höchst wahrscheinlich. Dass noch vakant ist welcher Bieter letztendlich Vertragspartner wird, ist unerheblich, da dessen Person im Auktionsverfahren gerade unwesentlich ist, solange die Veräußerung gesichert ist. Um die Transaktion nicht weiter zu erschweren ist fortwährend die Selbstbefreiung zulässig.


Vertragsverhandlungen

Die auf die Binding Offers folgenden Vertragsverhandlungen stellen keine weitere Insiderinformation dar. Erst wenn es zur wirtschaftlichen Einigung mit und auf einen Bieter kommt, liegt eine veröffentlichungspflichtige Tatsache vor. Diese kann jedoch noch aufgeschoben werden.

Der Auktionator wird mit einigen viel versprechenden Bietern auf Basis ihrer Gebote detaillierte Vertragsverhandlungen führen. Führen diese an einem Punkt nicht weiter, so können sie auch abgebrochen werden. All dies schadet der Wahrscheinlichkeit einer erfolgreichen Auktion nicht. Ebenso nehmen exklusive Verhandlungen mit einer Partei keinen wesentlichen Einfluss auf den Erfolg des gesamten Vorgangs. Erst die Einigung über die wesentlichen Eckpunkte mit genau einem Bieter macht die konkrete Transaktion so wahrscheinlich, dass es zu einer neuen Insiderinformation kommt. Von der Ad-hoc-Pflicht kann sich der Auktionator befreien, um den Preis vor dem Vertragsschluss nicht nach oben zu treiben.


Signing

Mit dem Vertragsabschluss liegt eine erneute Aktualisierung der Insiderinformation vor. Zudem sind die Verhandlungen beendet und der Grund für den Aufschub entfällt. Die Information ist in ihrer derzeitigen Form zu veröffentlichen.

Durch den Vertragsschluss wird die Auktion beendet und der zukünftige Umstand des Verkaufs wird zu einer vorliegenden Tatsache. Durch den Abschluss der Verhandlungen besteht nicht mehr die Gefahr, dass der Unternehmensübergang durch steigende Kurse, die in Erwartung der Transaktion zustande kommen, vereitelt wird. Nachdem das berechtigte Interesse entfallen ist, ist die Selbstbefreiung ebenfalls obsolet und der Vorgang ist mit seinem aktuellen Stand zu veröffentlichen. 

KRAMMER JAHN-PRAXISHINWEIS: Da die Insiderinformation jetzt ad-hoc veröffentlicht wird, ist der BaFin die Selbstbefreiung anzuzeigen und die Prüfung derselben zu ermöglichen, daher sollten alle notwendigen Beschlüsse dokumentiert sein, um keine Beweislücken zu lassen.


Closing

Das Closing stellt keine eigene Insiderinformation mehr dar und ist nicht veröffentlichungspflichtig.

Der dingliche Vollzug des Vertrags ist bereits mit  dessen Abschluss in den Kurs eingepreist worden, sodass es zu keiner Kursrelevanz mehr kommt. Davon ist nur eine Ausnahme zumachen, wenn das Übertragungsgeschäft wesentlich vom Vertrag abweicht.